浅析我国金融衍生品市场的发展
浅析我国金融衍生品市场的发展
【摘 要】金融衍生品的迅速扩散和广泛应用，把自20世纪70年代出现的金融创新推向了高潮，也给整个金融市场带来了深刻的影响。中国作为一个新兴市场经济国家，伴随着国民经济的发展，发展金融衍生品市场日益成为我国金融业的一个重要课题。本文首先简单介绍了金融衍生品的定义及其种类，从微宏观两个方面论述了我国发展金融衍生品市场的必要性，并从国际金融衍生品市场发展所需的微观基础出发，着重分析当前国内金融市场的实际微观基础，主要从现货市场、基准利率、投资者、中介机构四个方面来讨论、分析我国发展金融衍生品市场的可行性。在文章的最后，提出相关的政策建议。
【关键词】金融衍生品市场 功能 微观基础 对策
绪论
金融衍生品的兴起和发展是20世纪70年代以来国际金融市场出现的最为突出的变化之一，金融衍生品市场的迅速扩展给整个金融市场带来了深刻影响。我国作为一个新兴市场经济国家，在金融市场日益国际化、市场化的背景下，如何推动金融衍生品市场的发展是我国金融业面临的一个重要课题。
目前国外学者对金融衍生品市场所进行的研究主要集中在两类问题上，一是定价问题，二是各种金融工具的影响问题。在第一问题上，开创者Fischer Black和Myron Scholes(1973)以及Merton(1973)以股票、债券和期权套利来确定期权的理论价值，提出著名的Black-Scholes公式。在第二个问题上，有许多学者(Tinic,1972;Benston和Hagerman,1974;Stoll,1978;Roll,1984)研究了期权对基础市场微观结构的影响。如Fedeni Grammatikos(1989)指出对高流动性的股票，期权会加大差价，对低流动性的股票，期权会减小差价。
针对我国发展金融衍生品市场这一话题，国内学者的研究主要集中在两个问题上，第一个问题是金融衍生品市场的功能和影响，第二个问题是我国金融衍生品市场的发展思路。在第一个问题中，大多数学者都认同金融衍生品市场的价值发现、套期保值、风险转移的功能。其中，刘力耕（2002）具体分析了金融衍生品市场的功能，并以此为基础，提出我国发展金融衍生品市场的必要性。但对金融衍生品市场的影响，各个学者从不同角度进行了分析。李雪莲（2001）分别从对金融市场效率、对金融市场系统风险和对货币政策的影响这三个角度展开正反两方面论述。田超和陈琦（2005）则是通过理论分析并借用日韩两国的经验教训来着重分析衍生品对金融市场的影响。明洪盛（2005）也分析了金融衍生品对金融业本身的影响。巴曙松（2006）从衍生品的定价出发，阐述了金融衍生品市场所存在的风险。
在金融衍生品市场的发展思路这一问题上，学者们的研究可大致分为三个方面。第一方面着重研究金融衍生品在国际市场上的发展历程和在我国的概况。单树峰和余波（2003）从金融衍生品市场的结构、金融衍生品市场的演进特征两个方面对国际金融衍生品市场的现状和未来进行了分析，并介绍了我国金融衍生品交易的情况。第二方面则是以分析发展金融衍生品市场必要的条件和我国的现实条件为基础，论述了我国发展金融衍生品市场的可行性，并提出推进步骤和准备工作。郑良芳（2004）提出要稳妥地发展金融衍生品市场；张光平（2006）指出市场基础建设亟待加强；宋逢明、高峰和袁俪胜（2003）则是通过分别分析股指期货、国债期货、信用衍生品来论述我国发展金融衍生品市场的可行性。第三方面的研究侧重于借鉴国际金融衍生品市场发展的经验。文昕（2005）介绍了欧美金融衍生品市场发展的经验及对我国的启示。欧阳琛（2003）从外部环境、内部机制两个方面对韩国金融衍生品市场进行了研究。
我国发展金融衍生品市场的问题关系到国民经济的发展与国内证券市场的改革。因此在这个时候分析发展金融衍生品市场的可行性具有现实意义。本文拟从现实需要和基础条件这两个方面对这一问题进行研究，从国际金融衍生品市场发展所需的微观基础出发，结合国内金融市场的实际情况，探讨了我国发展金融衍生品市场的可行性，并在此基础上提出相关的政策建议。
一、 金融衍生品的定义和种类
（一） 金融衍生品的定义
金融衍生品也叫衍生工具或衍生证券。衍生工具是一个和现货工具相对应的概念。在外汇市场、债券市场、股票市场中，交易的结果会出现本金的流动，这类交易工具叫现货工具。在许多情况下，因为存在风险和交易成本，所以本金的流动不必要，不受欢迎。衍生工具的交易不发生本金的流动。1994年8月，国际互换和衍生协会（International Swaps and Derivatives Association，ISDA）在一份报告中对金融衍生品做了如下描述：“衍生品是有关互换现金流量和旨在为交易者转移风险的双边合约。合约到期时，交易者所欠对方的金额由基础商品、证券或指数的价格决定。”
（二） 金融衍生品的种类
随着金融创新的发展，金融衍生品经过衍生再衍生、组合再组合的螺旋式发展，现在种类已经十分繁多。按照金融工程学的观点，基本的金融衍生品包括四种：远期（forward）、期货（future）、期权（option）、互换（swap）。远期合约是在指定的未来时刻以确定的价格交割某物的协议。期货是一种标准化的远期合约。期货合约的交割日期和交割数量是由期货交易所事先固定的。期货只能在期货交易所进行，并实行保证金制度。期权是一份选择权的合约，在此合约中，立权人授给期权的买方在规定的时间内以事先确定的价格从卖方处购买或卖给卖方一定商品的权利而不是义务。互换是交易双方达成的定期交换支付的一项协议，交换支付以事先确定的本金为依据，这个本金叫名义本金，每一方支付给对方的数量等于名义本金额乘以事先约定的定期支付率，双方只交换约定的支付而不是名义本金额。
二、我国发展金融衍生品市场的必要性
（一） 金融衍生品市场的微观功能
从金融衍生品本身的特性来讲，我国发展金融衍生品市场可获得金融衍生品市场的微观功能，
具体来说，包括以下五个方面：
1.规避风险
金融衍生品为最终客户提供了更好地管理与其业务发展相关的金融风险，在全球金融市场中发挥了重要作用。这是金融衍生品市场赖以存在和发展的基础。在现代市场经济生活中，金融衍生品的飞速发展和日益复杂，既反映了最终客户对更好的金融风险管理工具的需求，也反映了金融服务业影响市场需求的创新能力。
2.价格发现
金融衍生品市场集中了各方面的参加者，带来了成千上万种关于衍生品基础资产的供求信息和市场预期，通过交易所类似拍卖方式的公开竞价，形成了市场均衡价格。金融衍生品的价格形成有利于提高信息的透明度，金融衍生品市场与基础市场的高度相关性，提高了整个市场的效率。
3.进行套利
金融衍生品市场存在大量具有内在联系的金融产品，在通常情况下，一种产品总可以通过其他产品分解组合得到。因此，相关产品的价格应该存在确定的数量关系，如果某种产品的价格偏离这种数量关系，总可以低价买进某种产品而高价卖出相关产品，从而获取利润。
4.进行投机
市场上总存在一些人希望利用对特定走势的预期来对未来变化进行赌博，构造出一个原先并不存在的风险，投机者通过承担风险获取利润，只要是在透明公开的条件下进行，投机是有利于促进市场效率的。
5.构造组合
利用金融衍生品可以对一项特定的交易或风险暴露的特性进行重新构造，实现客户所预期的结果。
（二） 金融衍生品市场的宏观功能
金融衍生品市场微观功能的发挥必定导致其宏观效应。因此，从宏观角度讲，金融衍生品市场具有以下三个功能：
1.资源配置
金融衍生品市场的价格发现机制有利于全社会资源的合理配置：一方面，衍生品市场近似于完全竞争市场，其价格接近于供求均衡价格，这一价格用于配置资源的效果，优于用即期信号安排下期生产和消费。所以，衍生品市场形成的价格常常成为一个国家，甚至成为全世界范围的价格。另一方面，金融衍生品市场的价格是基础市场价格的预期，能反映基础市场未来预期的收益率。当某一基础市场预期收益率高于社会资金平均收益率时，社会资金就会向收益率高的地方流动。
2.降低国家风险
金融衍生品市场对降低国家风险具有重要作用，它首先体现在金融衍生品可以降低金融风险，提高金融体系的效率。金融衍生品市场的发展增加了金融产品的多样性，扩大了金融体系的流动性，为借款人提供了进入新市场的途径和规避风险的方法，从总体上降低了融资成本。其次，金融衍生品市场对降低国家经济风险、政治风险也有重要作用。例如，当前我国拥有巨额外汇储备，能否对其进行套期保值，如何规避由于汇率变动造成的外债风险等等，都将影响国家的经济风险。相对而言，对政治风险的影响是间接的。
3.容纳社会游资
金融衍生品市场的出现为社会游资提供了一种新的投资渠道，不仅是一部分预防性货币需求转化为投资性货币需求，而且产生了新的投资性货币需求，使不断增加的社会游资有了容身之所，并通过参与金融衍生品市场而发挥作用。
三、国际金融衍生品市场发展所需的微观基础
金融衍生品的发展，最直接的动力是金融风险防范的需要，同时也有相应的客观环境和基础做支持。回顾国际金融衍生品市场的发展历程，除了宏观环境的促进和相关政策的支持外，金融衍生品市场得以产生并迅速发展应当具有以下四个基本条件：
（一） 流动性强的现货市场
发达的债权期货交易都是以一级市场供应充足和二级市场交易活跃为背景的。在美国国债期货出现之前，美国的国债流通市场就有了半个多世纪的充分发展。国债现货的日均交易量从1980年的183亿美元增长到2006年的5545亿美元 。不仅可交易的国债品种日趋丰富，交易方便迅速，流动性极强，而且具有雄厚的市场参与者基础。如果没有充分的现货市场流动性支持，债券期货将无法确定合理价格，套期保值和对冲交易也无法实现，这将使债券期货市场沦为完全的投机市场。
（二） 明确的基准利率和准确可靠的无风险收益率曲线
基准利率是金融市场的无风险收益率，是整个利率曲线的中间环节。无风险收益率曲线则是整个金融市场的各无风险利率与对应的期限所构成的一条曲线。由无风险收益率曲线推导出的远期利率曲线代表了市场对未来利率走势的预期。基准利率和无风险收益率曲线不仅是一切传统金融产品的定价基础，其波动信息也是计算投资组合收益和风险的依据，是风险管理不可缺少的基础工具。互换、期货和期权等金融衍生品的定价模型都依赖于完备的基准利率和远期利率曲线。没有一个真实可靠的基准利率体系，任何金融衍生品的定价都无从谈起。
（三） 足够多的以规避风险为目的的投资者
金融衍生品产生的最初目的是在传统金融工具价格大幅波动的背景下，为投资者提供规避和转移各类风险的有效工具。但是由于期货、期权等交易的投资和损益之间存在巨大的杠杆效应，使得金融衍生品逐步成为金融市场最重要的投机对象。避险者和投机者的共同存在是保证金融衍生品市场健康有序发展的基础。投机者过剩而避险者不足的市场必然会导致投机盛行和系统风险的堆积，严重影响金融体系的安全稳定。
（四） 成熟的中介机构
除了期货、期权交易由于合约标准化程度高，可以在交易所内进行撮合交易外，远期、互换、利率远期协议以及更复杂的混合衍生工具都因为其每笔交易的特殊性和复杂性，难以通过场中撮合达成交易。因此，效率高、流动性强的场外市场是金融衍生品发展的重要平台。场外市场没有类似交易所这样的信息集中场所，如果投资者单纯通过一对一的问价报价，其交易过程必然是高成本低效率的。
成熟的场外金融市场都有经纪商商和做市商两类中介机构作为达成交易的驱动者。做市商是在金融市场上对金融产品进行连续双向报价，并承诺随时按报价成交的金融机构。经纪商则是在金融市场上提供信息服务，促成交易双方达成交易的中介机构。做市商通过提供连续性的真实报价，保证其他金融机构能够随时达成交易。经纪商则为场外市场搭建高效、真实和透明的信息平台，帮助交易双方尽快地找到最优的报价和交易对手。这两类机构相互配合、相互补充，将分散的市场信息有效集中，有效地提高了成交效率和市场流动性。
四、国内金融市场的微观基础
我国基本具备发展金融衍生品市场的宏观经济制度基础。我国经济市场化改革已经取得了重大进展，不仅建立了比较完善的商品市场，也建立了比较完善的生产要素市场，统一、竞争、有序的市场体系基本建成。商品价格基本由供求关系决定，市场价格形成机制基本确立。随着经济市场化程度的提高，金融深化程度也不断提高，金融机构在国民经济体系中发挥着重大作用。我国已建立了与市场经济相适应的间接的宏观调控体系，使用计划、经济、行政、法律等多种调控手段，财政政策、货币政策和产业政策对国民经济发挥着重要的引导作用。《中国人民银行法》以法律形式确定了我国中央银行的地位和职能。随后人民银行体系改革，提高了银行业的监管水平，证券监管委员会和保险监管委员会的建立，标志着我国金融业分业经营、分业监管框架的最终形成。我国金融业无论是从监管机构的设立和运作看，还是从金融业的相关法律看，都基本具备了规范发展的条件。然而，从微观金融市场条件看，我国发展金融衍生品市场还存在许多不足。
（一） 现货市场流动性缺乏
用来反映证券市场交易活跃程度，衡量市场流动性水平的常用指标之一证券换手率指标（Turnover Rate）也叫证券周转率指标，指的是期间证券发行量与当期市场存量的比例，其计算公式为：换手率=期间成交量/当期市场存量。表4.1反映了我国1997至2007年国债流通市场的交易量和换手率，作为对比，表4.2反映了部分发达国家国债市场换手率。
表4.1 1997年－2007年我国国债流通市场交易量和换手率
年度 国债成交总金额（亿元） 国债现券成交金额（亿元） 国债回购成交金额（亿元） 待偿国债存量（亿元） 换手率 现券 换手率
1997 16414.80 3467.8 12947 5508.93 2.98 0.63
1998 22418.60 6076.6 16342 7765.70 2.89 0.78
1999 20255.10 5336.1 14919 10542.00 1.92 0.51
2000 27451.70 4584.7 22867 13020.00 2.11 0.35
2001 41649.10 5341.1 36308 15618.00 2.67 0.34
2002 87896.00 11426 76470 19336.10 4.55 0.59
2003 126347.00 13947 112400 22603.60 5.59 0.62
2004 99217.88 8284.46 90933.42 25777.60 3.85 0.32
2005 108650.11 13660.07 94990.04 28774.00 3.78 0.47
2006 128955.89 13322.87 115633.02 31770.40 4.06 0.42
2007 191506.57 21674.53 169832.04 34944.40 5.48 0.62
数据来源：国债成交量来自《上海证券市场资料》、《深圳证券交易所市场统计年鉴》，国债存量来自《中国证券期货统计年鉴》。
表4.2 部分发达国家国债市场的换手率（1997年）
国 家 年终未清偿余额 （10亿美元） 年交易量 （10亿美元） 换手率
法 国 551 18634 33.8
瑞 典 111 3626 32.7
美 国 2487 75901 22.0
加拿大 285 6243 21.9
意大利 1100 8419 7.7
英 国 458 3222 7.0
资料来源：“The Structure of Government Securities Markets in G10 Countries”国际清算银行（BIS）
发达国家证券市场的换手率大致分布在7至34之间，与一些发展中国家和新兴经济体国债市场相比，发达国家的国债市场具有更高的换手率，市场的流动性表现也更好。尽管近年来我国国债市场换手率指标有些改善，但仍然大大低于发达国家的换手率水平，我国国债市场的流动性水平与国外较成熟的市场相比还有较大差距。现货市场的流动性表现欠佳，不仅会影响相关衍生品市场的定价，也会导致套期保值和头寸平补等交易可能无法完成，进而导致被迫违约等情况的频繁发生，这将给相关衍生品市场积蓄相当的系统性风险。
（二） 基准利率和收益率曲线不完善
基准利率的确定一直是困扰债券市场的问题。我国利率市场化改革尚未完成，没有形成真正意义上的基准利率，多数学者倾向于选择国债利率为基准利率，但也有些学者建议选择一年期储蓄存款利率、再贷款利率、再贴现利率或银行间同业拆借利率等为基准利率，又有将银行间回购市场7天回购利率的移动平均值作为基准利率。
但是研究发现，在这些选择中，一年期定期储蓄存款利率、再贷款利率、再贴现利率都是所谓的“官方利率”，其政策性大于市场性的特性导致其难以及时反映金融市场的真实情况。而国债利率，由于我国短期和长期的国债品种相当匮乏，并且尚未形成滚动发行的机制，还存在流动性差等缺点，所以也不适合担任基准利率的角色。而回购利率和拆借利率与短期资金供求相关性很大，与宏观经济、通货膨胀率等因素相关性较弱，很难体现浮息债券的真正价值，利率期限结构也难以和浮息债券等金融产品的利率重置相匹配，难以发挥基准利率的作用（陈力峰，2004）。因此，就国内金融市场当前的情况而言，合适的基准利率体系在短期内难以建立。
基准利率难以确立，无风险收益率曲线的构建就无从谈起。国债市场的流动性不足严重影响了各个期限、品种债券收益率的确定，从而难以绘制无风险收益率曲线各个节点的位置和曲线的形状。金融市场缺乏一条公允合理的收益率曲线，对于金融衍生品的定价而言是致命的缺陷。
（三） 投资者结构和行为不合理
1.投资者结构有待优化
自20世纪70年代开始，投资者法人化、机构化已成为国际证券市场上的一大发展趋势。在西方发达国家成熟的股市中，退休养老金、保险基金、银行信托基金以及投资基金等机构投资者占股市资金来源的一半以上，在每天的股市交易中，2/3以上的交易额是由机构投资者进行的，以机构投资者为主体的西方发达国家股市表现出较强的稳定性。
自1993年证券公司作为我国最早的机构投资者获准入市以来，经过十五年的发展，我国股市机构投资者的数量和结构都发生了深刻的变化：一方面随着机构投资者多元化的发展格局初步形成，机构投资者掌握的资金量开始影响局部市场的走势；另一方面个人投资者的数量仍占股市投资者数量的绝对优势。投资者结构性矛盾依然存在，股市稳定性差的弊端日益凸现。长期以来，我国证券市场上的机构投资者在整体投资者队伍中所占的比例虽略有上升，却并未有实质性变化。表4.3描述的是2008年1月份我国深市各证券市场的投资者交易份额。
表4.3 2008年1月深市各证券市场的投资者交易份额
A股主板 A股中小板 基金 权证
机构交易者份额（%） 15.67 11.59 15.70 2.14
个人交易者份额（%） 84.33 88.41 84.30 97.84
资料来源：深圳证券交易所“专题调查”https://www.szse.cn
2.投资者行为有待规范
在机构投资者方面，目前我国证券市场上机构投资者的短期行为非常严重，机构投资者在市场上并没有真正起到稳定市场的作用，而是加剧了系统风险。而由于规模普遍较小，且金融资产结构单一，关联性较强，同时，市场缺乏做空机制和衍生品，我国机构投资者规避证券市场风险的能力较弱，总体竞争力不强。
在个人投资者方面，由于目前信息批露、监管等方面的问题，以及个人投资者专业知识缺乏等自身局限，使得个人投资者缺乏理性投资观念，投机心态较为严重，从而导致投资的盲目性比较大，从而减低了证券市场的资源配置效率。
（四） 场外市场的中介机构缺失
国内债券市场交易成本偏高、成交效率偏低的问题由来已久，人民银行多次在《中国货币政策执行报告》中指出：由于债券市场交易方式单一、做市商和经纪人等竞争性市场交易中介空缺、市场透明度不高等方面的原因导致市场流动性的缺乏，需要“改善市场条件，提高二级市场流动性。进一步完善做市商制度和经纪人制度，提高债券市场流动性。”
1.做市商制度有待改善
虽然做市商制度在国内得到了长足的发展，但研究表明，做市商制度有待进一步完善。首先，做市商制度在设计上有失公允，自从双边报价制度建立以来，双边报价商所承担的权利义务并不对等，降低了做市商的积极性和创造性，导致了报价行为偏离目标。其次，在交易方式上，做市商缺乏避险机制。国内债券市场对冲机制的缺陷，加剧了市场波动的可能性和幅度，这种价格风险会影响做市商资产的帐面价格与持仓成本，进而影响做市商参与做市的信心和能力。再次，目前做市商报价从市场表现看往往反应迟钝，大部分都是在被动报价，缺乏对市场的研究，被点击成交后往往消极应付，加重了市场的恐慌气氛，其价格发现功能不够显著。最后，对做市商监控和评估机制不健全，做市商相对于一般的交易者而言拥有绝对信息优势，双方交易地位不对等，容易发生内幕交易和操纵市场价格等违规行为。现货市场的做市商制度尚未健全和完善，场外性质的金融衍生品交易就更难有交易效率和流动性了。
2.经纪人水平有待提高
我国证券经纪人专业及文化素质不高。证券经纪人大多学历层次偏底、知识结构不大合理、缺乏专门的训练，对证券市场、上市公司会计报表、股票技术分析等知识的掌握，有些甚至对经纪业务的基本操作都不了解。另一方面，证券经纪人的职业道德行为有待规范。证券经纪人出于自身的利益，会缺乏对市场地客观分析，提供正确的咨询，而出现盲目炒单现象，以期获得高手续回报，增大客户的交易成本和风险。也有的证券经纪人存在全权交易委托、越权代理委托等一些违法、违规行为。这些都会损害投资者的合法权益，扰乱市场秩序，不利于证券市场的健康发展。
五、结论及政策建议
通过对当前国内金融市场基本条件的分析，可以发现由于现货市场流动性不足、金融市场缺乏合理准确的基准利率和无风险收益率曲线、金融市场参与者结构不合理、场外市场中介机构缺失等问题的存在，当前并不是大力发展金融衍生品市场的恰当时机。但发展金融衍生品是完善金融市场结构、发现并分散金融市场风险、提高市场主体风险管理水平的需要（巴曙松，2005）。因此，为了加快金融衍生品市场的步伐，应当在以下三个方面加大政策扶持的力度：
（一） 大力发展国债现货市场
以增强流动性和提高交易效率为目的，大力发展国债现货市场。这不仅能够为金融衍生品市场提供现货交易的支持，同时也能够为金融衍生品的定价提供合理准确的基准利率和无风险收益率曲线。成熟高效的金融现货市场是金融衍生品市场发展的根基，因此，在当前现货市场尚未完全成熟的背景下，金融市场的发展重点不应过分追求金融创新，而是应该集中力量大力发展国债现货市场。
提高国债现货市场流动性首先要改变市场交易主体类型不够多元化的不足，积极拓展债务市场上的机构投资者的范围。通过供给和需求的多元化发展，促进交易的活跃。其次要增加债券市场的供给，扩大债券发行的规模并扩宽债券发行的主体，丰富债券的期限种类，解决当前依旧存在的债券市场供给不足的问题。最后是尽快完善债券交易、托管和结算系统，大力推广债券兑付（DVP）的结算方式。通过各种技术手段提高信息传递速度、降低交易成本、提高交易效率，降低债券交易的清算风险。
（二） 优化投资者结构，规范投资者行为
市场参与主体的结构和行为是否符合市场化运作的要求，不仅决定了金融市场的投机程度，同时也决定了金融市场能否长期有序健康发展。在建立健全金融市场规章制度的同时，对市场参与主体结构和行为的市场化理性化改造也是必不可少的步骤。
对机构投资者，在体制层面，通过股份制改造建立法人治理结构，实现股权多元化，确立金融机构自负盈亏的市场化运作模式；在管理层面，建立符合现代企业制度要求的公司治理结构，以经营业绩为目标建立金融企业的约束和激励机制；在技术层面，通过对经营、管理活动和操作程序的改革来改善银行内部的管理，进一步强化风险管理，加强风险控制。
只有参与金融市场的各类机构以风险防范为首要目标，并建立起健全完善的内部激励和约束机制之后，金融衍生品市场才会有足够多的风险规避者参与，才能保证市场的投资性能得到有效控制，发展金融衍生品来降低金融市场系统性风险的初衷才能得以实现。
对个人投资者，既要加快解决目前证券市场所存在的信息批露、监管不足等问题，以保护个人投资者，又要加强对个人投资者的风险教育，提高投资者对证券市场的认识水平，减少投资者的投机心态，以规范个人投资者的行为，促进证券市场的健康发展。
（三） 大力发展场外市场中介机构
场外市场中介机构的活跃是市场流动性和交易效率的保证，因此，做市商制度和经纪商制度的建立健全完善，不仅事关当前现货市场流动性的进一步提高，也关系到未来金融衍生品市场建设的顺利推进。
对于做市商，当前应进一步完善有关做市商的制度和规章，保护做市商和其他市场参与者的合法利益，保证双边报价业务的健康发展，进一步加强对债券做市商的政策支持。为了提高做市商的报价有效性，应在做市商中引入竞争机制，通过适当竞争形成统一价格，缩小价差幅度，降低交易成本，提高市场效率。
对于经纪商，应尽快提高经纪商的业务水平和职业道德，经营方式上可充分引入国际资本，与国际知名经纪公司成立中外合资经纪公司。通过借鉴国外经纪公司先进的管理经验，利用国际网络，迅速提高国内经纪业务水平，创新投资方式。这不仅能为当前国内现货市场流动性的提高做出贡献，同时也为将来金融衍生品市场的发展奠定坚实的基础。
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致 谢
在论文的最后一部分，我谨向在我写作过程中给予支持和帮助的老师、同学、家长和朋友表示衷心的感谢！
首先，我要感谢指导老师吴教授、硕导！本文自开题、资料收集、初稿写作、修改直至最后定稿，都得到了老师的悉心指导。老师不仅教授了实际的学习技巧和写作方法，也让我认识到了严谨求实的治学态度和为人师表的教师风范。在此，谨向老师表示衷心的感谢。
其次，我要感谢商学院各位老师对我学习和生活的诸多关照和爱护！他们所传授的知识及理念极大地拓展了我的写作思路，他们在繁重的学术生活中给予的指点，使我终生难忘。借此机会，感谢商学院全体老师！
再次，我要感谢我的父母，在我多年的学习生活中，是他们从各个方面悉心地关心和照顾我，使我没有后顾之忧、全身心地投入到学习中。
写作中，我参考和引用了许多文献资料。这些资料给我了启发，丰富了本文的研究内容，我向所有文献资料的作者表示感谢！
